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Jリート vs 実物不動産

2014.10.24|コラム

20141024

数ある金融商品の中でも利回りが高く、安心・安全な印象があるのか、リート(REIT)の人気はますます増しています。これからの不動産投資は、リートに投資するのが良いのか、実物の不動産に投資するのが良いのか、果たしてどちらでしょう。

 

リートには、証券取引所に上場されている「Jリート」と、一般投資家が参入できない「私募リート(正式名:非上場オープン・エンド型不動産投資法人)」があります。通常メディアで「リート(REIT)」と言われるのは、「Jリート」のことを意味しているのが大半です。

東京証券取引所は、Jリートへの魅力を個人投資家に広げていくためセミナーも開催予定です。Jリートにはますます大量の投資マネーが流れ込むことが予測されます。

 

年金積立金管理運用独立行政法人(GPIF)は、今年からJリートにも投資するように資産運用方針を変更しました。

国内最大の公的年金がJリートへの投資を開始(PDF)
GPIFのJリート投資開始による今後のJリート市場への影響として、以下の3点が考えられます。

  1. GPIFのベンチマークに加わったことに伴う資金流入によって、買い圧力が強まる
  2. Jリートを新たな投資対象として採用する年金基金などの増加が見込まれる
  3. Jリート市場における市場参加者の増加によるJリート市場の活性化が見込まれる

 

NISAとJリートの親和性

Jリートへ投資をするメリットとしては、分配金の年間利回りが概ね3.5%~4%の水準ということだと思います。2014年1月から開始された、株や投資信託(投信)などの運用益や配当金を一定額非課税にする制度(NISA)との親和性が高いこともメリットの一つでしょう。

ここで、NISAとJリートに関する記事をいくつか見てみましょう。

NISAにJリートは向いていますか?
年間100万円までの上場株式や株式投資信託等を購入すると、その売買益や分配金・配当金等が5年間非課税になります。もちろんJリートも対象です。非課税期間は投資を始めた年を含めて最長5年間です。つまり最大5年分、500万円(毎年100万円×5年)を非課税とすることができます。

個人投資家はNISAでJリートを選ぶ?

元来、Jリートは、ある程度の値上がりも期待しながら、加えて比較的安定した分配金も得られる金融商品です。いわゆる、ミドルリスク・ミドルリターンの特性を持っていると言えるでしょう。
今年は、有名旅館を運用対象とするJリートが上場し、個人投資家のJリート認知度は格段に高まったと思います。これまでのJリートの運用対象は、オフィスや物流施設など、個人投資家が身近に利用する実感を持ちにくい不動産も多かったのですが、今回、誰でも泊まれる憧れの有名旅館がJリートの運用対象になりました。個人投資家に与えたこのインパクトは非常に大きかったと思います。
こうした身近な資産を運用対象とするJリートの上場をきっかけに、Jリートの仕組みを理解しようとする個人投資家が増えてくれば、Jリート市場全体にとっても、とてもよい流れを呼び込むことになります。

星野リゾート・リート投資法人が個人投資家に与えた影響は大きいようですね。

NISAについては、非課税枠をさらに拡大することも検討されています。一口数万円~数十万円という小額から投資できることが魅力の一つであるJリートと、NISAの親和性は確かにありますね。

 

今後ますます進化するJリート

Jリートには、日銀マネーまでも流れています。また、より安定した投資対象となるよう法整備が進んでいます。高齢化社会の到来とともに、ヘルスケア・リートへの期待も高まっています。

進化するREITとその課題 ~ 成長戦略と超低金利の中で個人投資の受け皿となるか

注目されている日本銀行による市場からのJ−REIT買い付けは、本年に入って8月末までに33回122億円に留まっているが、同オペレーションが始まってからの買付総額は1,550億円に達しており、昨年4月に公表された本年末までの買付枠は150億円となっている。今後、ETFとともにJ−REIT買付枠拡大が関心を呼びそうだ。

次に、制度上の変更として二点あるが、一点目は投信法の改正である。これまでのJ−REITの公募ファイナンスは、投資口での公募増資か投資法人債発行しかなかったが、新投資口予約権制度を導入してライツ・オファリングを可能とする資本政策の柔軟化を進める。これに対応して金融商品取引法等では、投資家の信頼を高める仕組みとして、J−REIT関係者にもインサイダー取引規制の適用や資産の算定根拠に対してより詳細な情報開示を求めるなどの改正が行われた。

二点目は、ヘルスケアのリート上場を目指した制度整備などである。日本再興戦略(2013年6月)において「ヘルスケアリートの活用に向け、高齢者向け住宅等の取得・運用に関するガイドラインの整備、普及啓発等を行うこと」とされたことを受け、現在関係官庁や市場関係者により本年度中の銘柄上場を目指して準備が進められている。

ではJリートへ投資する際に、どういった問題が想定されるでしょうか。

 

国内外有数の企業がスポンサーのJリートも破綻しました

当たり前のことですが、意外と見落としがちなことがあります。

リートが安定した利回りを得ることができる仕組みを持っていることは否定しませんが、安定した利回りを得ることを保証はしていません

例えば、ゴールドマン・サックス・アセット・マネジメン ト(GSAM)は、「世界の不動産をあなたの資産に。」というキャッチコピーの下、世界のリートに分散投資して預かり資産を運用する「GS グローバル REIT ポートフォリオ (毎月分配型)」というファンドを運用していますが、元金は保証していません。

GS グローバル REIT ポートフォリオ (毎月分配型)愛称:リートマスター(PDF)

元金が保証されているものではありません。
将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。投資価値および投資によってもたらされる収益は上方にも下方にも変動します。この結果、投資元本を割り込むことがあります。
投資した資産の価値の減少を含むリスクは、投資信託をご購入のお客様が負うことになります。

世界有数の大手不動産企業であるシービー・リチャードエリスの関係会社などが設立したJリートが破綻した例もあります。

資金調達ができない、REIT破綻の深刻
ニューシティ・レジデンス投資法人が民事再生法の適用を申請した。負債総額は1123億円余り。REITとしては初めての経営破綻である。夏以降、新興デベロッパーの破綻が相次いだ不動産業界。物件の買い手であるファンドが破綻したことで、不動産淘汰は新たなフェーズに入った。

ニューシティ・レジデンス
REITの日本版である”J-REIT”の一つである。アメリカ合衆国の不動産会社シービー・リチャードエリスのグループ会社のシービー・リチャードエリス・インベスターズなどが、日本で不動産投資信託事業を行うために2004年9月27日に設立された。
同年12月15日には東京証券取引所に上場。資産運用はシービーアールーイー・レジデンシャル・マネジメントに委託し、東京近郊の賃貸住宅を対象に資産運用を行ってきた。2007年9月 – 2008年2月期の営業収益は62億5200万円(2007年3月 – 8月期比9.1%増)。純利益は24億5300万円(11.7%増)だった。破綻前の資産規模は物件106件で2,118億円であった。

投資法人債市場まひ状態、ニューシティ・レジデンスデフォルトで衝撃
ニューシティ・レジデンス投資法人について、日興シティグループ証券・金融商品本部コーポレート・ボンド・リサーチ・クレジットアナリストの中西貢三氏は「自己資本比率が40%程度と高く、格付けはA+と高めで、財務内容も比較的良好だったJ─REITが突然破たんしたことで、マーケットに与えたショックは大きい」と述べた。

国内最大手の不動産ファンドですら破綻しています。

黄昏の不動産ファンド、国内最大手ダヴィンチが窮地に

国内最大手の不動産ファンド、ダヴィンチ・ホールディングスが窮地に立たされている。2009年度決算で263億円の最終赤字を計上、110億円の債務超過 に転落した。ピーク時は1・5兆円近くの資産を運用していたが、不動産市況の激変に対応できず1076億円もの棚卸資産評価損を計上した。
すでに昨年9月には、約2000億円で取得した「パシフィックセンチュリープレイス丸の内」(オフィス部分)を担保にしたノンリコースローン(非遡及型融 資)がデフォルト(債務不履行)し、銀行主導で売却。事前に売却や融資を各方面に打診していたが、誰も相手にしなかった。
1430億円で取得した「芝パークビル」も期日返済されず、返済猶予期間に入っている。売却を持ちかけられた関係者は「とても価格が釣り合わない」とニベもない。「ダヴィンチ芝公園」など中小物件でもデフォルトが広範囲に発生しているもようだ。

これらの不動産ファンドは、結局、高額で不動産を買い続けたことが致命傷になりました。
そういえば、ダヴィンチの経営者は不動産ファンドビジネスの象徴的存在でしたね。

投資家の巨額資金に溺れたダヴィンチ上場廃止の“落日”

ダヴィンチといえば、米国で不動産投資の実績を積んだ名物社長の金子修氏の名声の下、米国のロックフェラー財団やハワード・ヒューズ財団などの著名な海外投資家のほか、企業年金基金など保守的な日本国内の投資家からも資金を引き寄せた。06年には運用額1兆円規模のファンドを立ち上げ、芝パークビル(港区)、東京駅前のパシフィックセンチュリープレイス丸の内といった1000億~2000億円級の都内オフィスビルを高値で買い、業界の耳目を集めた。株式投資にも進出し、07年にはテーオーシーに対し敵対的TOBを仕掛け、勇名を馳せたほか、長野県などのゴルフ場やスキー場にまで出資して話題を呼んだ。

それが、隆盛は今は昔。昨年9月には、旗艦ビルだったパシフィックセンチュリープレイス丸の内を担保としたノンリコースローン(非遡及型融資)がデフォルト(債務不履行)し、“凋落の象徴”となった。5月発表の10年12月期第1四半期決算でも債務超過額は120億円までふくらんだ。従業員数も2度の希望退職により、ピークの4分の1程度、50~60人にまで減った。

「米国で不動産投資の実績を積んだ名物社長の金子修氏の名声の下」とは、そもそもどういった米国での不動産投資の実績だったのでしょうか? 破綻しない保証がない以上、Jリートへの投資リスクが小さいと言えませんね。

 

Jリートに投資するなら運用不動産や経営陣をじっくり見てみる必要があります

金融商品といってもJリートは不動産がベースになっています。Jリートが組み入れて運用している不動産情報は、各Jリートのホームページ上で公開されています。新規に購入して組み入れる不動産情報についても、事前にホームページ上で公開されます。大切なご自身の資産を運用するのですから、どういった不動産を組み入れて運用しているのか真剣に調べてみてはいかがでしょうか。

加えて、Jリートの運用をしているファンドマネージャーはもちろんのこと、スポンサーの経営陣の質を精査しておくことも忘れずに。自分の大切な資産を運用する人間ですから、よく確認しましょう。

ダヴィンチ系Jリートについては、破綻前に以下のような記事を多くの人が目にしていたはずです。

ヴィンチ金子社長-東京の投資環境素晴らしい-来年1兆円ファンド

不動産投資ファンドの組成・運用を行っているダヴィンチ・アドバイザーズ(大証ヘラクレス上場)の金子修社長はこのほど、インタビューで、不動産市場について、「今の東京の投資環境は素晴らしい。これからますます収益が上がりやすい環境になっていく」と述べ、向こう5,6年間は東京を中心とした大都市への不動産投資に適した環境が続くとの見方を強調した。来年第2四半期にも、次の1兆円ファンドの運用に取り掛かる方針だ。
東京都心では、不動産ファンドによる物件取得合戦が激化し、価格の上昇が懸念されているが、金子氏は、収益性悪化の懸念を一蹴する。減損会計の適用の影響で優良不動産の売却が予想以上に加速しているうえ、買収防止策として遊休不動産を売却する動きもあって不動産の供給が拡大していることや、同社が運用する一任型のファンドは投資までの決断が早く、機動性が高いため売却先として好まれるという。
(2005/08/11)

 

ニューシティやダヴィンチの破綻例から学ぶこととして、ファンドマネージャーなどの運用担当者の質と、不動産ファンドの実質的な経営者の質はリンクしていることが挙げられます。Jリートなどの不動産ファンドの運用を経営者が実務として直接行うことは基本的にないはずですが。。。

破綻ファンドの組み入れ物件の処分案件をしていると、ファンド組み入れ物件の購入価格がべらぼうに高いことがあり、本当に鑑定評価していたのか、ファンドマネージャーが本当に購入しようと決断したのか、正直言って疑問に思うことが多々あります。

例えば「とりあえず入れておこうか」というような雰囲気が社内にあると、どうしても基本に忠実ではなくなり、不動産ファンド経営という本体にも亀裂が生まれるのかもしれません。スポンサー企業の保有する不動産の出口がJリートになる場合は、ファンドマネージャーの意思というより、実質的な経営者(スポンサー企業)により意思決定されることが多々あるでしょう。場合によっては、私募リートの出口がJリートの場合もあるかもしれません。

そうなると、

鑑定評価額が後付けになり、投資の指標となる鑑定評価額の正当性が疑われます。

私見ですが、破綻した上記ニューシティが運用していた不動産の売買が破綻処理の延長で現在行われているものの、高額なわりに物件的にくせがあって現在のバブル市況であってもなかなか売れにくい物件です。こいう状況を見ると、基準がいかに曖昧かがよく分かります。

 

Jリートと実物不動産の投資のどちらが良いか?

つい最近タイムリーな記事が公開されましたので引用させていただきます。

J-REIT vs 実物不動産を徹底比較 軍配はどちらにあがる?

実物不動産の魅力について見ていく。実物不動産の魅力はいろいろあるが、ここでは後述するREITと比較して3つ取り上げる。
1.不動産を直接所有できる
2.長期のローンを組みレバレッジをかけることができる
3.家賃を自由に設定できる

次にJ-REITの魅力です。実物不動産と比べた場合の魅力を3つ取り上げます。
1.手間がかからない
2.価格の透明性がある
3.流動性が高い

 

不動産投資とREITのどちらへ投資するべき?

このように比較してみると、実物不動産への投資とREITへの投資では同じ不動産でありながらメリット・デメリットがかなり違うことがわかる。どちらが絶対的に良いとは言えない。しかし、考え方を変えれば、それぞれにバランスよく投資をすることでそれぞれのメリットを享受でき、デメリットを補完できるとも言える。いずれかに投資をするというよりは、どちらにも投資をしていくことを考えてみるのも1つの有力な選択肢と言える。

「ポートフォリオにリートと実物不動産の双方を組み入れることを考えてみるのも有力な選択肢の一つでは?」ということのようですが、実際どうなの?と真剣に悩んでいる投資家さんは消化不良になってしまうかもしれません。

 

ここで、サラリーマン大家さんのご意見を拝読してみましょう。

REITvsサラリーマン大家、お得な不動産投資は?

J リートとは日本版の不動産投資信託のことで、投資家から預かったお金を、主に賃貸不動産に投資して運用し、賃貸不動産が生み出す家賃等の収益が投資家に分 配される仕組みになっている。本物の不動産に投資する場合は、最低でも数百万円が必要だが、Jリートの場合、一口数万円~数十万円から投資ができることが 魅力の一つになっている。

ただし、「Jリートの場合、運用はあくまでもJリートの会社任せで、その点は実物の不動産投資とは大きく異なる。 実物の不動産投資の場合、収益目標の設定、収益管理は自らが行うことになる」

 

不動産投資の視点から見たJリートの脆弱性と割高感

昨今のJリート等不動産ファンドの不動産購入や売却の現場では、以下のことを心配しており、不動産バブル市況後に備えたシナリオも検討しています。

  • このようなリスク大の不動産を購入して本当に大丈夫ですか?
  • この不動産の鑑定価額がこれですか?
  • この不動産ファンドの経営や運営をするのはこの方ですか?

運用中の不動産に入居していた大手企業の退出で分配金が減りそうなJリートについては、特に心配ですね。

激震! 分配金9割減のJリートが出た! Jリートの急落は見極められるのか!?

5月29日、MIDリート投資法人(3227)が平成25年6月期の分配金予想金額を7210円から418円に減額することを発表した。実に94.2%の大幅な分配金の減少を受けて、そもそも安定的な分配金目当てだった個人投資家に動揺が広がっている。

パナソニックのショールーム移転が大幅減配の原因!

上記はリーマンショック前の記事ではないですよ。

 

現在のJリート価格は、指標データからも割高であることが示されています。

コラム:「REITバブル」再来の可能性=竹中正治氏

個別のREITあるいはREIT価格全般の割安・割高を見抜くにはどうしたらよいか。それが「P/NAV」指標だ。

これはREITの市場価格(P)を投資一口当りの純資産価値(NAV、Net Asset Value)で割った比率だ。一般企業株式の株価純資産倍率(PBR)に似た概念だが、資産を時価評価している点がPBRと異なる。

REITの資産評価が収益還元法(DCF)で適切になされている限り、P/NAVは1.0前後で推移するはずだ。ところが、市場が過度な楽観に取りつかれている時は1.0を大きく超えて上昇し(割高)、過度な悲観が蔓延している時は1.0を大きく割れ込む。

では、現在の「P/NAV」は一体どのくらいでしょうか?

P/NAV J-REIT市場のP/NAVの推移を表示しています。

上記グラフにてご覧頂いた通り、1.0を大きく超えています。現在約1.5倍に近づく勢いですから、割高感があることが示されています。

 

他人に資産運用を任せるか、自らの力量に期待するか

そもそも他人に資産運用を一任するということ自体怖いです。自己責任において行った実物不動産への投資にリスクがないとはいいませんが、自己責任とはいえ運用が完全に他人任せのJリートへ投資することのリスクも相当あります。

Jリートは歴史上、株式市場の影響を大きく受けてしまうことが分かっています。また、利益が出るか損失が出るかは基本的に他人任せです。それでもよければ、Jリートであれ世界のリートであれ、自分が好む投資先を選定して投資すればいいと思います。一方、自分の資産の行く末を他人任せにするのは嫌という方は、実物の不動産への投資を真剣に検討するべきでしょう。

よく指摘される実物不動産への投資リスクとして、空室率が高くなったらとか、いざ換金しようとしても売却しにくい(流動性が低い)ということを見聞きします。そもそも、そういう物件を購入しなければよいのです。あせって大家さんになろうとしてはいけません。間違った物を買わず、管理を管理会社任せにせず、自ら不動産事業の経営者となり、購入時の負債を減らす努力を日々しておけばよいのです。

ただし、リート等の金融商品への投資は、基本的にいつでもスタート可能ですが、実物の不動産投資は、自己資金があり金融機関から必要な融資を受けるだけの信用があってもスタートできるわけではありません。実物不動産の投資事業経営を他人任せにしてしまう人や、以下の記事に該当する方は、不動産エージェントにも魅力的な情報を案内してもらえない可能性があります。

物件を紹介しても、融資が付かない可能性がある!? こんな買い手には注意!

「買い手に融資が付かず、販売を見送ることになった」そんな不動産会社様はいらっしゃいませんか?
物件の条件が良く、シミュレーションがしっかりできていても、「信頼できる人」と判断されなければ融資を受ける事は難しくなります。
そこで、銀行員が面談時にチェックするポイントを教えて下さったのは元メガバンク支店長の菅井さん。
銀行が嫌うNG行動は、ずばり7つ!その中には「人柄」に関わる内容が多くありました。

私の経験からいっても、不動産エージェントや金融機関に対して営業するくらいの気持ちを持っている方が、結果的に早く実物不動産の投資をスタートできる可能性があると思いますよ。

また、リートと実物不動産の双方にチャレンジする方もいますが、双方で潤沢な利益を上げ続けることは至難の業だと思います。実物不動産で利益を上げ続けることに四苦八苦している人が多々いることの現実を忘れてはなりません。二兎を追う者は何とやらです。